상품 간 스프레드(Inter-commodity Spread)란 무엇인가? 상품 시장을 위한 쉬운 해설

상품 간 스프레드 정의
상품 간 스프레드란 서로 다르지만 연관된 두 상품을 동시에 매수(long)하고 매도(short)하는 시장 포지션을 말합니다. 목표는 가격의 상승이나 하락을 예측하는 것이 아니라, 두 상품 간의 가격 관계를 포착하거나 보호하는 데 있습니다. 정유사나 대두 가공업체와 같은 실물 가공업체들은 공장을 가동하기 수개월 전에 이러한 스프레드를 활용하여 가공 마진을 확정합니다.

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목차

1. 두 상품이 “관련”되어 있다는 것은 무엇을 의미하는가?
2. 상품 간 스프레드 vs 상품 내 스프레드
3. 크랙 스프레드: 정유사의 핵심 헤지 수단
4. 3-2-1 크랙 스프레드 공식
5. 크러쉬 스프레드: 대두 가공업체의 헤지 수단
6. 스파크 스프레드: 천연가스 vs 전기
7. 실물 가공업체의 스프레드 실전 활용법
8. 자주 묻는 질문 (FAQ)
9. 핵심 요약

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두 상품이 “관련”되어 있다는 것은 무엇을 의미하는가?

두 상품 사이에 실질적인 경제적 연관성이 있을 때 이를 “관련”되어 있다고 합니다. 일반적으로 한 상품이 다른 상품의 원재료이거나, 동일한 최종 용도를 놓고 경쟁하는 경우입니다.

대표적인 예시는 다음과 같습니다:

• 원유와 휘발유. 정유사는 원유를 사서 휘발유를 판매합니다. 휘발유 가격은 원유 비용에 부분적으로 의존합니다.
• 대두와 대두박. 가공 공장은 대두를 분쇄하여 대두박(단백질 사료 성분)과 대두유(식용 및 연료 성분)를 생산합니다. 산출물 가격은 투입 비용에 의존합니다.
• 천연가스와 전기. 가스 발전소는 천연가스를 태워 전기를 생산합니다. 가스 가격이 오르면 전력 생산 비용도 상승합니다.

각 사례에서 스프레드(두 상품 간의 가격 차이)는 실질적인 경제적 마진을 의미합니다. 이는 추상적인 개념이 아닙니다. 실물 가공업체가 본연의 업무를 수행함으로써 얻는 이익(또는 손실)입니다.

이것이 바로 상품 간 스프레드가 금융 트레이더뿐만 아니라 공급망 및 상품 전문가들에게 중요한 이유입니다. 정유사, 곡물 가공업체, 발전 사업자는 이러한 스프레드를 사용하여 수개월 전에 마진을 보호할 수 있습니다. 이는 투기적 수단이라기보다 헤지(위험 회피) 도구로서 먼저 사용됩니다.

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상품 간 스프레드 vs 상품 내 스프레드

더 깊이 들어가기 전에, 상품 간 스프레드가 아닌 것을 이해하는 것이 중요합니다.

상품 내 스프레드(Intra-commodity spread)는 캘린더 스프레드라고도 불리며, 동일한 상품의 두 가지 다른 인도 날짜를 포함합니다. 예를 들어, 12월 옥수수 선물은 매수하고 3월 옥수수 선물은 매도하는 방식입니다. 양쪽 모두 옥수수입니다. 트레이더는 12월과 3월 사이의 가격 차이가 확대될지 축소될지에 베팅하는 것입니다. 보관 비용, 계절적 수요, 수확 시기가 이 스프레드를 결정합니다.

반면 상품 간 스프레드는 서로 다른 두 상품을 포함합니다. 투입물과 산출물 또는 경쟁적인 최종 용도와 같은 실질적인 경제적 연결 고리가 존재합니다.

특징	상품 내 스프레드	상품 간 스프레드
관련 상품	동일 상품 (날짜만 다름)	서로 다른 두 상품
추적 대상	시간 및 보관 프리미엄	가공 마진 또는 수요 관계
예시	12월 옥수수 vs 3월 옥수수	원유 vs 휘발유
주요 사용자	투기자, 상업적 보관 운영자	정유사, 가공업체, 발전 사업자

이 차이를 이해하는 것은 위험 프로필이 완전히 다르기 때문에 중요합니다. 캘린더 스프레드는 주로 보관 조건과 계절적 수확 압력에 반응합니다. 상품 간 스프레드는 가공 경제성(생산 비용, 산출물 가격, 에너지 정책, 계절적 수요 등)에 복합적으로 반응합니다. 대두 가공업체와 옥수수 유통업체는 모두 옥수수와 대두를 거래하지만, 직면하는 스프레드 위험은 완전히 다릅니다.

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크랙 스프레드: 정유사의 핵심 헤지 수단

크랙 스프레드는 가장 널리 거래되는 상품 간 스프레드입니다. 이는 정유사가 원유를 ‘크래킹(정제)’하여 석유 제품(주로 휘발유, 디젤, 항공유)으로 만들 때 얻는 이익 마진을 나타냅니다.

이 명칭은 정제 과정 자체에서 유래했습니다. 원유는 열과 촉매를 사용하여 더 가볍고 가치 있는 제품으로 “크래킹(분해)”됩니다. 원유 구매 가격과 제품 판매 가격 간의 차이가 곧 매출 총이익입니다.

정유사의 핵심 경제 논리는 간단합니다. 원유를 사서 석유 제품을 파는 것입니다. 크랙 스프레드는 정유사가 제품을 통해 얻는 수익과 원유 구매 비용의 차이입니다.

WTI 원유가 배럴당 80달러이고 NYMEX에서 거래되는 RBOB 휘발유 선물 가격이 갤런당 2.80달러(배럴당 약 117.60달러)라면, 휘발유 크랙 스프레드만 따졌을 때 배럴당 약 37.60달러가 됩니다. 이는 운영 비용을 제외한 매출 총이익입니다.

크랙 스프레드는 매일 발표됩니다. “정제 마진이 강세”라는 뉴스는 보통 크랙 스프레드가 확대되었음, 즉 원유 비용보다 석유 제품 가격이 더 빠르게 상승했음을 의미합니다. 원유 가격이 급등하고 제품 가격이 이를 따라가지 못하면 크랙 스프레드가 축소되어 정유사의 수익성이 악화됩니다. 2022년 러시아-우크라이나 전쟁 이후, 유럽의 디젤 크랙 스프레드는 배럴당 60달러를 넘어섰습니다. 유럽 정유사들이 러시아산 제품 공급을 대체하기 위해 고군분투했기 때문입니다.

미국 정유사들은 원유 선물을 매수하는 동시에 NYMEX에서 휘발유 및 난방유 선물을 매도하여 크랙 스프레드 위험을 헤지합니다. 이를 통해 절대 가격 변동과 관계없이 가공 마진을 확정합니다.

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3-2-1 크랙 스프레드 공식

3-2-1 크랙 스프레드는 미국 내 중급 정유 공장의 전형적인 산출 비율을 근사치로 나타낸 단순화된 공식입니다.

공식: 원유 3배럴 → 휘발유 2배럴 + 증류유(난방유 또는 디젤) 1배럴

이 비율은 미국 걸프 연안이나 중부 대륙의 일반적인 정유사가 원유를 제품으로 분류하는 방식을 반영합니다. 실제 정유 공장은 항공유, 아스팔트, 프로판, 윤활유 등 더 많은 제품을 생산하므로 훨씬 복잡하지만, 3-2-1은 주요 경제성을 잘 포착합니다.

3-2-1 크랙 스프레드 계산법:

1. RBOB 휘발유 2배럴 가격 (갤런당 선물 가격 × 42갤런 × 2)
2. 난방유 1배럴 가격 (갤런당 선물 가격 × 42갤런 × 1)
3. WTI 원유 3배럴 가격을 뺍니다.
4. 3으로 나눕니다 (원유 배럴당 스프레드로 표시하기 위함).

시장 근사치를 사용한 예시:

• RBOB 휘발유: 2.80달러/갤런 × 42갤런 = 117.60달러/배럴 × 2배럴 = 235.20달러
• 난방유: 3.00달러/갤런 × 42갤런 = 126.00달러/배럴 × 1배럴 = 126.00달러
• WTI 원유: 80.00달러/배럴 × 3배럴 = 240.00달러
• 3-2-1 크랙 스프레드 = (235.20달러 + 126.00달러 − 240.00달러) ÷ 3 = 배럴당 40.40달러

40달러의 크랙 스프레드는 정유사가 운영 비용(에너지, 인건비, 유지보수, 간접비)을 제외하고 원유 배럴당 약 40달러의 매출 총이익을 얻는다는 의미입니다. 미국 복합 정유사의 일반적인 변동 현금 비용은 배럴당 8~14달러이므로, 40달러의 크랙 스프레드는 상당한 수익을 의미합니다.

이 스프레드가 배럴당 10~15달러 아래로 떨어지면 정유사는 변동 비용 측면에서 손실을 보기 시작하며 처리량을 줄일 수 있습니다. 반면 50달러를 넘어서면(2022년 중반과 같은 사례) 정유사는 풀가동하며 수익이 급증하고, 이는 정부의 “횡재세(windfall taxes)” 부과 논의를 촉발하기도 합니다.

또한 증류유 생산 비율이 높은 정유사의 경제성을 더 잘 반영하는 5-3-2 크랙 스프레드(원유 5배럴 → 휘발유 3배럴 + 증류유 2배럴)와 더 단순한 형태인 2-1-1 크랙 스프레드(원유 2배럴 → 휘발유 1배럴 + 난방유 1배럴)도 존재합니다. 각각은 동일한 기본 경제성을 다른 방식으로 근사한 것입니다.

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크러쉬 스프레드: 대두 가공업체의 헤지 수단

크러쉬 스프레드는 정유사의 크랙 스프레드와 같은 역할을 대두 가공업체에 제공합니다. 이는 대두를 분쇄하여 대두박과 대두유를 만들 때 얻는 매출 총이익을 측정합니다.

대두 가공업체(Bunge, ADM, Cargill, Louis Dreyfus 등 대형 업체가 운영)는 원료 대두를 매수하여 용매 추출 과정을 거친 후 두 가지 산출물을 판매합니다:

1. 대두박 — 기름 추출 후 남은 단백질이 풍부한 고체로, 주로 가축 및 가금류 사료로 사용됩니다.
2. 대두유 — 식용유, 식품 가공, 최근에는 바이오디젤로 사용되는 지방입니다.

크러쉬 스프레드는 다음과 같습니다: 대두박 가치 + 대두유 가치 − 대두 비용 = 매출 총이익

CBOT(시카고상품거래소)의 표준 전환 공식은 다음과 같습니다:
– 대두 1부셸(56파운드) 생산 시 대두박 약 44파운드 + 대두유 11파운드 생산 (공정 손실 일부 포함)

이 계산은 “Board crush”라 불리며 매일 공표됩니다.

계산 예시:

• 대두: 10.00달러/부셸
• 대두박: 300달러/short ton → (44파운드 ÷ 2,000파운드/ton) × 300달러 = 6.60달러(부셸당 환산치)
• 대두유: 0.50달러/파운드 → 11파운드 × 0.50달러 = 5.50달러(부셸당 환산치)
• 크러쉬 스프레드 = 6.60달러 + 5.50달러 − 10.00달러 = 부셸당 2.10달러

이 2.10달러가 매출 총이익입니다. 일반적인 시장에서 가공 비용(에너지, 화학물질, 인건비)을 뺀 순이익은 대개 부셸당 0.50~1.50달러 수준입니다.

스프레드가 마이너스로 돌아서는 것을 확인한 가공업체는—남미 가뭄 등으로 대두 가격은 급등하는데 대두박과 대두유 가격은 따라가지 못할 때—마진이 사라지고 있음을 알게 됩니다. 이들은 대두 매입가는 고정해둔 채 대두박과 대두유 선물환을 매도함으로써 스프레드가 수익성이 있을 때 이를 확정(헤지)합니다.

브라질과 아르헨티나는 세계 최대 대두 생산국이자 가공국입니다. 특히 아르헨티나는 대두 원물보다는 가공된 대두박과 대두유를 주로 수출하며, 이 가공 산업이 글로벌 대두박 공급의 핵심입니다. 아르헨티나의 정책 환경(원물 대두 수출세 vs 가공 대두박 수출세)을 고려하지 않는 크러쉬 스프레드 분석은 중요한 요소를 놓치는 것입니다.

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스파크 스프레드: 천연가스 vs 전기

스파크 스프레드는 발전소 버전의 크랙 스프레드입니다.

이는 가스 발전소가 천연가스(투입 연료)를 전력(전력망에 판매하는 산출물)으로 전환하여 얻는 이익 마진을 측정합니다.

스파크 스프레드 = 전기 가격 − (천연가스 가격 × 열효율)

열효율(heat rate)은 전력 1MWh를 생산하는 데 소비되는 가스의 MMBtu 양으로 측정되며, 발전소가 연료를 전력으로 얼마나 효율적으로 전환하는지를 나타냅니다. 현대적인 복합화력발전소(CCGT)는 약 6.5~7.5 MMBtu/MWh의 효율을 냅니다. 노후화된 소규모 가스 터빈은 10~12 MMBtu/MWh일 수 있습니다.

계산 예시:

• 천연가스: 3.00달러/MMBtu
• 열효율: 7 MMBtu/MWh
• 연료 비용: 3.00달러 × 7 = 21.00달러/MWh
• 전기 가격(익일 전력): 35.00달러/MWh
• 스파크 스프레드 = 35.00달러 − 21.00달러 = 14.00달러/MWh

스파크 스프레드가 마이너스라면 가스 발전소는 현재 가격으로 가동 시 손실을 보게 되므로 운영자는 생산을 줄이거나 완전히 가동을 중단합니다. 이를 “out of the money(수익성 없음)” 상태라고 합니다. 즉, 연료 비용이 벌어들일 수 있는 전력 가격을 초과하는 것입니다.

다크 스프레드(dark spread)는 석탄 화력 버전입니다. 석탄 가격을 발전소 열효율로 나눈 값을 전기 가격과 비교합니다. EU 배출권 거래제(ETS) 하의 유럽에서는 발전 사업자들이 클린 스파크 스프레드 및 클린 다크 스프레드를 계산합니다. 이는 탄소 배출권 비용을 차감하여 각 연료 유형별 전체 준수 비용을 반영합니다.

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실물 가공업체의 스프레드 실전 활용법

금융 트레이더는 상품 간 스프레드를 사용하여 변화하는 관계에 투기합니다. 반면 실물 상품 가공업체는 다르게 활용합니다. 이들에게는 수개월 앞서 실제 생산으로 얻을 수 있는 마진을 확정하기 위한 운영상의 헤지 도구입니다.

대두 가공업체의 접근 방식 — 단계별:

1. 7월, 가공업체는 11월 대두 선물과 12월 대두박/대두유 선물 간의 차이인 CBOT 크러쉬 스프레드를 모니터링합니다.
2. 선물 크러쉬 스프레드가 부셸당 1.80달러로 나타나며, 이는 0.90달러의 가공 비용을 고려해도 수익성이 있습니다.
3. 가공업체는 11월 인도를 위해 지역 농가로부터 대두 500만 부셸을 구매하는 계약을 체결합니다.
4. 동시에, 기대 생산량에 맞춰 12월 CBOT 대두박 및 대두유 선물을 매도합니다.
5. 11월이 되면, 가공업체는 대두를 인도받아 처리한 후 대두박과 대두유를 사료 공장 및 식품 제조업체에 판매합니다. 이때 선물 포지션을 종료합니다.
6. 결과: 가공업체는 7월에 확인한 1.80달러의 스프레드를 7월과 11월 사이의 가격 변동과 관계없이 확보했습니다.

미국 걸프 연안 정유사의 접근 방식:

• 정유사는 45일 내에 WTI 원유 200만 배럴을 운송하는 VLCC(초대형 원유 운반선)를 받는 계약을 체결합니다.
• 동시에, 45~60일 이내 인도분 NYMEX RBOB 휘발유 및 난방유 선물을 매도합니다.
• 원유가 도착하면 3주 동안 정제하여 스팟 시장에 판매합니다. 선물 헤지가 모든 불리한 가격 움직임을 상쇄합니다.
• 정유사는 원유 화물을 매입할 당시 확인했던 크랙 스프레드를 확보하게 됩니다.

가공업체나 정유사 모두 헤지펀드처럼 스프레드 방향에 “투기”하는 것이 아닙니다. 이들은 스프레드를 운영 마진에 대한 보험으로 활용합니다. 이러한 헤지를 통해 상품 가격의 변동성에 전적으로 노출되지 않으면서 생산 계획을 세우고, 공급 계약을 체결하며, 현금 흐름을 관리할 수 있습니다.

이는 상품 간 스프레드에 대한 대부분의 금융적 설명이 간과하는 실물 거래 측면입니다. 선박 코디네이터나 물류 전문가에게, 정유사의 구매 결정(원유 구매량, 시기, 품질 등)이 크랙 스프레드 거래 상황에 의해 부분적으로 결정된다는 점을 이해하는 것은 화물 물동량과 운임 수요가 왜 변동하는지에 대한 맥락을 제공합니다.

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자주 묻는 질문 (FAQ)

크랙 스프레드와 크러쉬 스프레드의 차이점은 무엇인가요?

둘 다 가공 마진을 측정하는 상품 간 스프레드이지만 산업 분야가 다릅니다. 크랙 스프레드는 원유를 석유 제품(휘발유, 디젤, 항공유)으로 정제하는 마진을 측정합니다. 크러쉬 스프레드는 대두(또는 다른 유지작물)를 대두박과 대두유로 분쇄하는 마진을 측정합니다. 기본적인 기제는 동일합니다: (산출물의 합계 가치) – (투입 원가) = 매출 총 가공 마진.

3-2-1 크랙 스프레드는 왜 그 특정 숫자들을 사용하나요?

3-2-1 비율은 미국 복합 정유사의 전형적인 산출물을 근사한 것입니다. 원유 3배럴을 처리할 때마다 약 2배럴의 휘발유와 1배럴의 증류유가 나옵니다. 이 비율은 복잡한 산업 공정을 실제 정유 경제성을 반영한 거래 가능한 벤치마크로 단순화한 것입니다. 정유사의 구성에 따라 5-3-2나 2-1-1 비율을 사용하기도 합니다.

스프레드가 마이너스일 때도 계속 가동할 수 있나요?

무한정 지속할 수는 없지만, 단기적으로는 고정 비용에 따라 다릅니다. 정유사나 가공업체는 가동 여부와 상관없이 고정비(부채, 직원, 유지보수)를 지불해야 합니다. 스프레드가 약간 마이너스더라도 가동을 중단하고 재개하는 데 드는 가변 비용이 더 높다면, 잠시 손실을 감수하고 운영할 수 있습니다. 스프레드가 심각하게 마이너스라면 처리량을 줄이거나 설비를 중단합니다. 장기적인 마이너스 스프레드는 영구적인 폐쇄를 초래합니다.

실물 가공업체 외에 누가 상품 간 스프레드를 거래하나요?

주로 두 집단입니다. 첫째, 실물 마진을 헤지하는 가공업체들입니다. 둘째, 공급과 수요 분석을 바탕으로 스프레드 확대나 축소에 투기하는 금융 트레이더(상품 헤지펀드, 투자 자문사)입니다. 금융 트레이더들은 종종 가공업체의 헤지 반대편에 서는데, 이것이 바로 크랙/크러쉬 스프레드가 유동성이 풍부하여 유용한 이유 중 하나입니다.

크랙 스프레드는 계절적 수요에 어떤 영향을 받나요?

상당한 영향을 받습니다. 미국 휘발유 크랙 스프레드는 정유사들이 여름용 휘발유 블렌드로 전환하고 운전 수요가 증가하는 봄철에 보통 확대됩니다. 난방유(디젤 및 증류유) 크랙 스프레드는 겨울 난방 시즌을 앞둔 가을에 확대됩니다. 정유사들은 이러한 계절적 패턴에 맞춰 유지보수 기간을 계획하고, 마진이 낮은 시기에 다운타임을 예약합니다.

스파크 스프레드와 전기 가격은 같은 것인가요?

아닙니다. 스파크 스프레드는 가스 발전소가 얻는 마진입니다. (전기 가격 – 전력 생산 연료 비용)입니다. 전기 가격은 계산의 한 가지 요소일 뿐입니다. 가스 가격도 같은 폭으로 올랐다면 전기 가격이 높다고 해서 스파크 스프레드가 높은 것은 아닙니다. 스프레드는 동일하거나 오히려 더 좁아질 수도 있습니다.

석유 및 가스 분야의 “프랙 스프레드(frac spread)”는 무엇인가요?

프랙 스프레드는 천연가스 흐름에서 천연가스 액체(NGL)를 분리하는 가치를 측정합니다. NGL(에탄, 프로판, 부탄)을 개별적으로 판매하는 수익과 이를 가스 흐름에 그대로 두고 연료로 판매하는 대안을 비교합니다. 천연가스 대비 NGL 가격이 높으면 프랙 스프레드가 확대되고 가공업체는 더 많은 NGL을 추출합니다. 이는 에너지 시장에서 세 번째로 중요한 상품 간 스프레드 범주입니다.

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핵심 요약

• 상품 간 스프레드는 특정 상품을 매수하고 연관된 상품을 매도하는 포지션으로, 절대 가격 수준이 아닌 두 상품 간의 관계를 추적합니다.
• 크랙 스프레드는 정유사의 매출 총가공 마진을 측정합니다: 석유 제품(휘발유, 난방유) 가치 합계에서 원유 투입 비용을 뺍니다.
• 3-2-1 크랙 스프레드 공식(원유 3배럴 → 휘발유 2배럴 + 증류유 1배럴)은 미국 정유 마진의 표준 벤치마크이며 시장에서 매일 인용됩니다.
• 크러쉬 스프레드는 대두 가공업체의 매출 총 마진을 측정합니다: 대두박 및 대두유 산출물 가치에서 대두 투입 비용을 뺍니다(대두 부셸당 환산).
• 스파크 스프레드는 가스 발전소의 마진을 측정합니다: 전기 가격에서 발전소 열효율을 고려한 천연가스 연료 비용을 뺍니다.
• 정유사, 곡물 가공업체, 발전 사업자와 같은 실물 가공업체는 투기적 거래가 아닌, 가공 마진을 선제적으로 확정하기 위한 헤지 수단으로 스프레드를 사용합니다.
• 상품 간 스프레드는 상품 내(캘린더) 스프레드와 다릅니다. 전자는 가공 경제성으로 연결된 두 상품을 다루고, 후자는 동일 상품의 서로 다른 인도 날짜를 다룹니다.
• 무역 및 물류 전문가에게 크랙 및 크러쉬 스프레드 방향을 모니터링하는 것은 가공업체의 구매 물량과 화물 수요가 연중 왜 변동하는지 이해하는 데 도움을 줍니다.

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