Що таке контанго: пояснення, причини виникнення та значення

Визначення контанго
Контанго — це стан ринку товарних ф’ючерсів, за якого ціна ф’ючерсного контракту вища за поточну спотову ціну на той самий товар. Це нормальний стан для більшості фізичних товарів, оскільки покупці готові платити більше за поставку в майбутньому, ніж за негайну поставку. Ця надбавка відображає реальні витрати на зберігання, фінансування та страхування товару протягом періоду до поставки. Контанго є протилежністю беквордації.

---

Зміст

1. Що насправді означає контанго
2. Чому існує контанго: три основні витрати
3. Ф’ючерсна крива в стані контанго
4. Приклад: сира нафта в умовах контанго
5. Беквордація: протилежний стан
6. Рол-дохід: як контанго знижує прибутковість ETF
7. Що контанго означає для імпортерів і трейдерів
8. Часті запитання
9. Основні висновки

---

Що насправді означає контанго

Уявіть склад, повний сирої нафти. Ви можете продати цю нафту сьогодні за 80 доларів за барель — це спотова ціна. Або ви можете домовитися про продаж через шість місяців за 84 долари за барель — це шестимісячна ф’ючерсна ціна. Оскільки ф’ючерсна ціна (84 долари) вища за спотову ціну (80 доларів), ринок перебуває в стані контанго.

Різниця між цими двома цінами називається премією контанго. У цьому випадку вона становить 4 долари за барель за шість місяців, або приблизно 5%.

Контанго — це не привід для занепокоєння. Це нормальний, очікуваний стан для більшості фізичних товарів. Причина: зберігання та фінансування фізичних товарів у період між поточним моментом і датою поставки коштує грошей. Покупці, які хочуть отримати товар пізніше, мають компенсувати продавцям ці витрати.

Термін «спотова ціна» означає ціну для негайної поставки та оплати. «Ф’ючерсна ціна» — це погоджена ціна для поставки у визначену майбутню дату. Коли ф’ючерсні ціни поступово зростають для кожного наступного місяця поставки, вважається, що вся ф’ючерсна крива перебуває в стані контанго.

---

Чому існує контанго: три основні витрати

Три фактори підштовхують ф’ючерсні ціни вище за спотові, створюючи контанго.

Витрати на зберігання є найбільш очевидними. Фізичні товари — сира нафта, природний газ, зерно, мідь — повинні десь зберігатися в період до поставки. Нафтобази, елеватори та склади потребують витрат. Чим довший період зберігання, тим вищі витрати, і тим вища ф’ючерсна ціна порівняно зі спотовою.

Витрати на фінансування збільшують премію. Щоб утримувати фізичний товар, ви або заморожуєте капітал (готівку, витрачену на купівлю), або берете кредит. У будь-якому разі виникають відсоткові витрати. При річній відсотковій ставці 5% утримання нафти за 80 доларів/барель протягом шести місяців коштує приблизно 2 долари за барель лише на фінансуванні.

Страхування та інші супутні витрати доповнюють картину. Товари на зберіганні повинні бути застраховані від втрат, пожежі або крадіжки. Сира нафта в резервуарах, зерно в елеваторах, мідь на складах — усе це потребує страхового покриття протягом усього періоду.

Разом ці три елементи складають вартість утримання (cost of carry) — загальну вартість зберігання фізичного товару з цього моменту до дати майбутньої поставки. На ринку, що ефективно працює, премія контанго має приблизно дорівнювати вартості утримання. Якщо ф’ючерсні ціни значно вищі за вартість утримання, стає вигідно купити фізичний товар сьогодні, зберегти його та продати за форвардним контрактом. Така арбітражна діяльність повертає ф’ючерсні ціни до нормального рівня.

Один нюанс: деякі товари мають зручність володіння (convenience yield) — це премія, яку власники фізичних запасів готові прийняти, оскільки володіння самим товаром надає операційні переваги. Нафтопереробний завод, який тримає запаси сирої нафти, уникає зупинки виробництва у разі перебоїв у постачанні. Ця операційна цінність зменшує премію контанго, а іноді й повністю усуває її, переводячи ринок у стан беквордації.

---

Ф’ючерсна крива в стані контанго

Якщо ви побудуєте графік залежності ф’ючерсних цін від місяців поставки, ви отримаєте ф’ючерсну криву (також звану форвардною кривою).

У стані контанго ця крива має нахил вгору зліва направо. Найближчий місяць поставки має найнижчу ціну (близьку до спотової), а кожен наступний місяць — поступово вищу. Крива виглядає як плавний пагорб, що стабільно піднімається праворуч.

Наприклад, ф’ючерси на сиру нафту під час надлишку пропозиції можуть виглядати так:

Місяць поставки	Ціна ($/барель)
Спот	$80.00
1 місяць	$80.80
3 місяці	$82.00
6 місяців	$84.00
12 місяців	$87.50

Кожна наступна місячна ціна перевищує попередню приблизно на величину місячної вартості утримання. Крива перебуває у стані повного контанго за всіма місяцями поставки.

У стані беквордації та сама крива має нахил вниз — найближчий місяць є найдорожчим, а ціни падають у міру віддалення в майбутнє.

Ринки можуть перебувати в стані контанго на короткому відрізку кривої та в стані беквордації на більш віддалених, або навпаки. Форма кривої багато говорить про поточні ринкові умови та баланс попиту і пропозиції в найближчій перспективі.

---

Приклад: сира нафта в умовах контанго

На початку 2020 року, коли COVID-19 спричинив крах світового попиту, а скорочення видобутку нафти ще не набрало чинності, нафтові ринки увійшли в стан екстремального контанго. Наступний приклад ілюструє структуру, що існувала на той час.

Припустимо, нафта марки WTI (West Texas Intermediate, еталон США) торгується за такими цінами:

• Спотова ціна: $20.00 за барель
• 1-місячні ф’ючерси: $23.00 за барель
• 2-місячні ф’ючерси: $25.50 за барель
• 6-місячні ф’ючерси: $32.00 за барель

Контанго між спотовою ціною та 6-місячним контрактом становить $12.00 за барель — на 60% вище за спотову ціну.

Фізичний нафтотрейдер бачить це і думає: чи можу я отримати прибуток? Для цього він:

1. Купує фізичну нафту по $20/барель.
2. Оплачує оренду резервуара для зберігання нафти (у квітні 2020 року в Кушингу, штат Оклахома, майже не було вільних потужностей — трейдери навіть орендували супертанкери як плавучі сховища по 300 000 доларів на день).
3. Продає 6-місячний ф’ючерсний контракт по $32/барель, фіксуючи форвардну ціну.

Якщо зберігання коштує $1.50/барель протягом шести місяців, а фінансування додає ще $0.50/барель, загальна вартість утримання становить $2.00/барель. Прибуток дорівнює $32.00 – $20.00 – $2.00 = $10.00 за барель.

Ця операція — купівля фізичного товару, його зберігання та продаж за форвардом — називається арбітражем «кеш-енд-кері» (cash-and-carry). Це реальна стратегія, яку регулярно використовують великі нафтотрейдери. У квітні 2020 року стан контанго був настільки екстремальним, що у трейдерів закінчилися варіанти для зберігання, що саме по собі стало важливою новиною.

---

Беквордація: протилежний стан

Беквордація — це стан, коли спотова ціна вища за ф’ючерсну. Ф’ючерсна крива має нахил вниз. Товар у стані беквордації зазвичай відчуває дефіцит пропозиції, і покупці платять премію за негайну поставку.

Нафтові ринки часто змінюють стан з контанго на беквордацію і навпаки. Сира нафта перебувала в стані сильної беквордації протягом значної частини 2022 року, коли пропозиція була обмеженою порівняно з попитом. Шестимісячна ф’ючерсна ціна могла бути на 5 доларів нижчою за спотову, що означало, що покупці платили премію за отримання нафти сьогодні, а не в майбутньому.

Сигнали беквордації:
– Пропозиція обмежена порівняно з поточним попитом.
– Власники фізичних запасів мають високу «зручність володіння» — вони не хочуть продавати зараз.
– Ринок очікує, що ціни впадуть, коли пропозиція зросте.

Сигнали контанго:
– Пропозиція достатня або надмірна.
– Сховища доступні та економічно ефективні.
– Виробники та трейдери готові зберігати товар і продавати його за форвардом.

Аграрні ринки поводяться інакше, ніж енергетичні. Ціни на кукурудзу та сою часто змінюються між контанго та беквордацією сезонно — зерно дешеве під час збору врожаю (висока пропозиція), але торішній врожай перед наступним збором цінується дорожче, якщо перспективи нового врожаю невизначені.

---

Рол-дохід: як контанго знижує прибутковість ETF

Цей розділ важливий, якщо ви працюєте з товарними індексними фондами або ETF, або якщо ваша компанія відстежує товарні індекси для бюджетного планування.

Більшість товарних ETF не володіють фізичними товарами. Вони тримають ф’ючерсні контракти. Коли термін дії ф’ючерсного контракту наближається до кінця, ETF повинен продати контракт, що закінчується, і купити контракт наступного місяця. Це називається ролюванням (rolling) позиції.

На ринку в стані контанго контракт наступного місяця дорожчий за контракт, що закінчується. Щоразу, коли ETF ролює позицію, він продає дешевше і купує дорожче. Збиток від кожного ролювання називається від’ємним рол-доходом.

Ось конкретний приклад:

• Нафтовий ETF тримає 1-місячний ф’ючерсний контракт WTI, ціна якого становить 80 доларів/барель.
• Контракт на 2-й місяць (у який ETF буде ролювати позицію) коштує 82 долари/барель.
• ETF продає за 80 доларів і купує за 82 долари — він втрачає 2 долари за барель на кожному ролюванні.

Якщо спотова ціна на нафту залишається незмінною протягом року, а ETF ролює позицію 12 разів, він може втратити 10-15% своєї вартості лише через витрати на ролювання. Саме тому товарні ETF на ринках у стані тривалого контанго часто значно відстають від спотової ціни протягом тривалого часу.

Найвідомішим прикладом є американський ETF на природний газ (UNG). У період з 2009 по 2016 рік спотові ціни на газ були практично незмінними. Але UNG втратив близько 90% своєї вартості, оскільки ф’ючерси на газ перебували у стані стійкого глибокого контанго, і витрати на ролювання накопичувалися роками.

Для фахівців із судноплавства чи торговельного фінансування це важливо, коли ваша компанія використовує товарні індекси для бюджетних орієнтирів. Індекс, що базується на ф’ючерсних цінах, буде суттєво відхилятися від спотових цін на ринках у стані контанго. Завжди уточнюйте, чи базується орієнтир на спотових, чи на ф’ючерсних цінах.

---

Що контанго означає для імпортерів і трейдерів

Для фахівців із логістики імпорту чи закупівель товарів контанго — це не просто фінансова концепція. Вона має прямі наслідки для рішень щодо закупівель і стратегії зберігання.

Чи варто купувати за форвардом на ринку в стані контанго?

Припустимо, ви імпортер рослинної олії, і на ринку пальмової олії контанго. Спотова ціна — 900 доларів за тонну, а 6-місячна форвардна ціна — 940 доларів за тонну. Премія контанго становить 40 доларів за тонну.

У вас є два варіанти:
1. Купити за спотовою ціною і зберігати олію самостійно (витрати на зберігання 30 доларів за тонну протягом шести місяців).
2. Купити за форвардом по 940 доларів за тонну і дозволити постачальнику зберігати її.

У цьому випадку самостійне зберігання дешевше — ви платите 930 доларів (900 + 30) проти форвардної ціни 940 доларів. Ви купите за спотовою ціною і будете зберігати самі.

Якщо ваші витрати на зберігання становили б 50 доларів за тонну, розрахунок змінився б на протилежний. Форвардний контракт за 940 доларів був би дешевшим за 950 доларів (900 + 50). Ви б купували за форвардом.

Контанго та рішення щодо зберігання для трейдерів

Товарний трейдер — компанія, яка купує, зберігає та перепродає фізичні товари — отримує прибуток від контанго, коли ф’ючерсна премія перевищує їхні витрати на утримання. Це основа «кеш-енд-кері» торгівлі фізичними товарами.

Великі трейдери, як-от Trafigura, Vitol та Glencore, активно експлуатують контанго, заповнюючи резервуари, коли ф’ючерсна крива пропонує достатню премію. Ця діяльність економічно корисна — вона згладжує пропозицію в часі та зменшує волатильність цін.

Беквордація та рішення щодо зберігання

У стані беквордації зберігання є збитковим. Якщо ви зберігаєте нафту, а ф’ючерсна ціна нижча за спотову, ви фіксуєте збиток. Тому трейдери на ринку в стані беквордації мінімізують запаси та негайно продають товар.

Для імпортерів беквордація означає, що постачальники мають цінову перевагу для негайної поставки. Це сигнал дефіциту пропозиції та вказівка на те, що фіксація форвардних закупівель зі знижкою може захистити від різких стрибків цін у короткостроковій перспективі.

---

Часті запитання

Яке найпростіше визначення контанго?

Контанго означає, що ф’ючерсна ціна на товар вища за поточну спотову ціну. Ринок перебуває «в стані контанго», коли ви платите більше за купівлю товару для майбутньої поставки, ніж платили б за його купівлю сьогодні.

Яка різниця між контанго та беквордацією?

У стані контанго ф’ючерсна ціна вища за спотову. У стані беквордації — нижча. Більшість товарних ринків перебувають у стані контанго більшу частину часу через витрати на зберігання та фінансування. Беквордація зазвичай виникає, коли пропозиція обмежена, і покупці готові платити премію за негайну поставку.

Чи означає контанго, що ціни будуть зростати?

Ні. Контанго стосується співвідношення між сьогоднішньою спотовою ціною та ф’ючерсними цінами на майбутні дати поставки. Воно не прогнозує, чи зросте або впаде сама спотова ціна. Ринок може перебувати в стані контанго, навіть коли спотова ціна падає.

Чому контанго шкодить товарним ETF?

Товарні ETF тримають ф’ючерсні контракти, а не фізичні товари. Коли вони ролюють контракти, що закінчуються, на наступний місяць, вони продають за нижчою ціною і купують за вищою на ринку в стані контанго. Збиток від кожного ролювання — від’ємний рол-дохід — накопичується з часом і може суттєво знизити прибутковість, навіть якщо спотова ціна не змінюється.

Чи добре це чи погано для виробників?

Це залежить від позиції виробника. Виробники, які хеджуються шляхом продажу ф’ючерсів, фіксують вищу ф’ючерсну ціну, що вигідно на ринках у стані контанго. Однак, якщо вони чекають, поки спотова ціна підтягнеться до ф’ючерсної, ця конвергенція часто не відбувається — спотові ціни не обов’язково зростають до рівня форвардних.

Як контанго впливає на рішення імпортера про купівлю?

Імпортер порівнює вартість купівлі за спотовою ціною та самостійного зберігання з вартістю купівлі за форвардом. Якщо ф’ючерсна ціна (премія контанго) перевищує витрати імпортера на зберігання, вигідніше купити за спотовою ціною і зберігати самостійно. Якщо зберігання дороге або обмежене, логічніше купувати за форвардом.

Який товар найчастіше використовують для пояснення контанго?

Сира нафта — найпоширеніший приклад, оскільки вона має видимі, активно торговані ф’ючерсні контракти на багато місяців вперед, великі та прозорі потужності для зберігання, а також пережила драматичні коливання між контанго та беквордацією, які широко висвітлювалися в пресі (особливо у квітні 2020 року, коли ціна WTI ненадовго стала від’ємною).

---

Основні висновки

• Контанго означає, що ф’ючерсні ціни вищі за поточні спотові ціни — це нормальний стан для більшості фізичних товарів.
• Премія контанго відображає вартість утримання: витрати на зберігання, фінансування та страхування від сьогодні до дати поставки.
• Ф’ючерсна крива в стані контанго має нахил вгору праворуч, якщо відобразити місяці поставки залежно від цін.
• Беквордація є протилежністю — спотові ціни вищі за ф’ючерсні, що сигналізує про обмеженість пропозиції в найближчій перспективі.
• Товарні ETF зазнають від’ємного рол-доходу на ринках у стані контанго, оскільки вони постійно продають контракти, що закінчуються, дешевше за ціну наступного контракту, який вони змушені купувати.
• Для імпортерів і трейдерів контанго створює задачу: що дешевше — купити за спотовою ціною і зберігати, чи купити за форвардною ціною?
• Великі товарні трейдери експлуатують контанго, заповнюючи сховища, коли ф’ючерсна премія перевищує їхні витрати на утримання — це і є фізичний товарний арбітраж «кеш-енд-кері».
• Контанго не прогнозує, чи будуть ціни зростати чи падати; воно описує поточне співвідношення між спотовою та ф’ючерсною цінами.

Related Reading

To deepen your understanding of the topics covered in this article, explore these related guides: the inverse market structure where near-term prices trade higher, how the term structure of prices is plotted and interpreted and the difference between immediate and forward delivery pricing.