Giải thích về Contango: Contango là gì, nguyên nhân và tầm quan trọng

Định nghĩa Contango
Contango là một trạng thái trên thị trường hợp đồng tương lai hàng hóa, trong đó giá của một hợp đồng tương lai cao hơn giá giao ngay (spot price) hiện tại của cùng loại hàng hóa đó. Đây là trạng thái bình thường đối với hầu hết các loại hàng hóa vật chất vì người mua sẵn sàng trả nhiều hơn cho việc giao hàng trong tương lai so với giao hàng ngay lập tức. Mức chênh lệch (premium) này phản ánh chi phí thực tế cho việc lưu kho, tài chính và bảo hiểm hàng hóa trong suốt thời gian giao hàng. Contango là trạng thái đối lập với backwardation.

---

Mục lục

1. Contango thực sự có nghĩa là gì
2. Tại sao Contango tồn tại: Ba loại chi phí
3. Đường cong tương lai trong trạng thái Contango
4. Ví dụ thực tế: Dầu thô trong trạng thái Contango
5. Backwardation: Trạng thái đối lập
6. Lợi nhuận chuyển đổi (Roll yield): Cách Contango bào mòn lợi nhuận ETF
7. Contango có ý nghĩa gì đối với nhà nhập khẩu và thương nhân
8. Các câu hỏi thường gặp
9. Các điểm chính cần lưu ý

---

Contango thực sự có nghĩa là gì

Hãy hình dung một nhà kho chứa đầy dầu thô. Bạn có thể bán số dầu đó ngay hôm nay với giá 80 USD/thùng — đây là giá giao ngay (spot price). Hoặc bạn có thể đồng ý bán nó trong sáu tháng tới với giá 84 USD/thùng — đây là giá tương lai (futures price) kỳ hạn sáu tháng. Vì giá tương lai (84 USD) cao hơn giá giao ngay (80 USD), thị trường đang ở trong trạng thái contango.

Sự khác biệt giữa hai mức giá này được gọi là phí chênh lệch contango. Trong trường hợp này, đó là 4 USD/thùng trong vòng sáu tháng, hay khoảng 5%.

Contango không phải là tín hiệu đáng báo động. Đó là trạng thái bình thường, được dự đoán trước đối với hầu hết các hàng hóa vật chất. Lý do: hàng hóa vật chất tốn chi phí lưu kho và tài chính từ hiện tại cho đến ngày giao hàng. Người mua muốn nhận hàng sau đó phải bù đắp chi phí này cho người bán.

Thuật ngữ “giá giao ngay” có nghĩa là giá để giao hàng và thanh toán ngay lập tức. “Giá tương lai” là mức giá đã thỏa thuận để giao hàng vào một ngày cụ thể trong tương lai. Khi giá tương lai tăng dần qua các tháng giao hàng kế tiếp, toàn bộ đường cong tương lai được coi là đang ở trong trạng thái contango.

---

Tại sao Contango tồn tại: Ba loại chi phí

Ba yếu tố thúc đẩy giá tương lai cao hơn giá giao ngay, tạo ra contango.

Chi phí lưu kho là yếu tố rõ ràng nhất. Hàng hóa vật chất — dầu thô, khí đốt tự nhiên, ngũ cốc, đồng — cần phải được lưu trữ ở đâu đó từ thời điểm hiện tại đến khi giao hàng. Các bãi chứa, tháp chứa ngũ cốc và kho hàng đều tốn chi phí. Thời gian lưu kho càng dài thì chi phí càng cao, dẫn đến giá tương lai càng cao so với giá giao ngay.

Chi phí tài chính góp phần làm tăng phí chênh lệch. Để nắm giữ một hàng hóa vật chất, bạn phải sử dụng vốn (tiền mặt dùng để mua hàng) hoặc đi vay. Dù bằng cách nào, bạn cũng phải chịu chi phí lãi vay. Với lãi suất hàng năm là 5%, việc nắm giữ dầu trị giá 80 USD/thùng trong sáu tháng sẽ tiêu tốn khoảng 2 USD/thùng chỉ riêng chi phí tài chính.

Bảo hiểm và các chi phí duy trì khác hoàn thiện bức tranh này. Hàng hóa lưu kho cần được bảo hiểm chống mất mát, hỏa hoạn hoặc trộm cắp. Dầu thô trong bồn chứa, ngũ cốc trong silo, đồng trong kho — tất cả đều cần bảo hiểm trong suốt thời gian lưu trữ.

Tổng hợp lại, ba yếu tố này tạo thành chi phí duy trì (cost of carry) — tổng chi phí để giữ một hàng hóa vật chất từ hiện tại đến ngày giao hàng trong tương lai. Trong một thị trường vận hành hiệu quả, phí chênh lệch contango phải xấp xỉ bằng chi phí duy trì. Nếu giá tương lai cao hơn nhiều so với chi phí duy trì, việc mua hàng vật chất hôm nay, lưu kho và bán kỳ hạn sẽ mang lại lợi nhuận. Hoạt động kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) này sẽ đẩy giá tương lai về mức cân bằng.

Một điểm tế nhị: một số hàng hóa có lợi tức thuận tiện (convenience yield) — một mức phí chênh lệch mà người nắm giữ hàng hóa vật chất sẵn sàng chấp nhận vì việc sở hữu hàng hóa thực tế mang lại lợi ích vận hành. Một nhà máy lọc dầu nắm giữ kho dự trữ dầu thô sẽ tránh được việc dừng sản xuất nếu nguồn cung bị gián đoạn. Giá trị vận hành đó làm giảm phí chênh lệch contango và đôi khi loại bỏ hoàn toàn, đẩy thị trường vào trạng thái backwardation.

---

Đường cong tương lai trong trạng thái Contango

Nếu bạn vẽ biểu đồ giá tương lai theo các tháng giao hàng, bạn sẽ có đường cong tương lai (còn gọi là đường cong kỳ hạn – forward curve).

Trong trạng thái contango, đường cong này dốc lên từ trái sang phải. Tháng giao hàng gần nhất có mức giá thấp nhất (gần với giá giao ngay), và mỗi tháng tiếp theo có mức giá cao hơn dần. Đường cong trông giống như một ngọn đồi thoai thoải dốc dần lên phía bên phải.

Ví dụ, giá tương lai của dầu thô trong thời điểm dư thừa nguồn cung có thể trông như sau:

Tháng giao hàng	Giá (USD/thùng)
Giao ngay	80.00$
1 tháng	80.80$
3 tháng	82.00$
6 tháng	84.00$
12 tháng	87.50$

Mỗi mức giá hàng tháng đều vượt qua mức giá trước đó xấp xỉ bằng chi phí duy trì hàng tháng. Đường cong hoàn toàn ở trạng thái contango qua tất cả các tháng giao hàng.

Trong trạng thái backwardation, đường cong tương tự đó sẽ dốc xuống — tháng gần nhất là đắt nhất, và giá giảm dần khi bạn đi xa hơn theo thời gian.

Thị trường có thể ở trạng thái contango ở đoạn đầu đường cong và backwardation ở các kỳ hạn xa hơn, hoặc ngược lại. Hình dạng của đường cong cho bạn biết rất nhiều về điều kiện thị trường hiện tại cũng như sự cân bằng cung cầu trong thời gian ngắn.

---

Ví dụ thực tế: Dầu thô trong trạng thái Contango

Đầu năm 2020, khi COVID-19 làm sụp đổ nhu cầu toàn cầu và việc cắt giảm sản lượng dầu vẫn chưa được thực hiện, thị trường dầu thô đã rơi vào trạng thái contango cực đoan. Ví dụ minh họa dưới đây phản ánh cấu trúc tồn tại vào thời điểm đó.

Giả sử dầu thô WTI (West Texas Intermediate, chuẩn dầu của Mỹ) đang giao dịch ở mức:

• Giá giao ngay: 20.00 USD/thùng
• Tương lai 1 tháng: 23.00 USD/thùng
• Tương lai 2 tháng: 25.50 USD/thùng
• Tương lai 6 tháng: 32.00 USD/thùng

Mức chênh lệch contango giữa giá giao ngay và hợp đồng 6 tháng là 12.00 USD/thùng — cao hơn 60% so với giá giao ngay.

Một thương nhân dầu thô vật chất nhìn thấy điều này và tự hỏi: mình có thể kiếm lợi nhuận không? Để làm được điều đó, họ sẽ:

1. Mua dầu thô vật chất với giá 20 USD/thùng.
2. Chi trả cho bồn chứa dầu (Cushing, Oklahoma gần như không còn dung tích trống vào tháng 4 năm 2020 — các thương nhân thậm chí đã thuê các siêu tàu chở dầu làm kho chứa nổi với giá 300.000 USD/ngày).
3. Bán một hợp đồng tương lai 6 tháng ở mức 32 USD/thùng, chốt giá kỳ hạn.

Nếu chi phí lưu kho là 1.50 USD/thùng trong sáu tháng và chi phí tài chính là 0.50 USD/thùng, tổng chi phí duy trì là 2.00 USD/thùng. Lợi nhuận là 32.00 – 20.00 – 2.00 = 10.00 USD/thùng.

Giao dịch đó — mua vật chất, lưu kho, bán kỳ hạn — được gọi là kinh doanh chênh lệch giá tiền mặt và lưu kho (cash-and-carry arbitrage). Nó rất thực tế và được các thương nhân dầu mỏ lớn thực hiện thường xuyên. Vào tháng 4 năm 2020, trạng thái contango trở nên cực đoan đến mức các thương nhân cạn kiệt các lựa chọn lưu kho, bản thân điều này đã trở thành một tin tức lớn.

---

Backwardation: Trạng thái đối lập

Backwardation là khi giá giao ngay cao hơn giá tương lai. Đường cong tương lai dốc xuống. Một hàng hóa trong trạng thái backwardation thường có nguồn cung khan hiếm ngay tại thời điểm hiện tại, với người mua phải trả một mức phí chênh lệch để được giao hàng ngay lập tức.

Thị trường dầu mỏ thường xuyên chuyển đổi giữa contango và backwardation. Dầu thô ở trong trạng thái backwardation mạnh trong phần lớn năm 2022 khi nguồn cung khan hiếm so với nhu cầu. Giá tương lai 6 tháng có thể thấp hơn 5 USD so với giá giao ngay, nghĩa là người mua phải trả phí chênh lệch để nhận dầu hôm nay thay vì chờ đợi.

Các tín hiệu của Backwardation:
– Nguồn cung khan hiếm so với nhu cầu hiện tại.
– Những người nắm giữ hàng hóa vật chất có lợi tức thuận tiện cao — họ không muốn bán ngay bây giờ.
– Thị trường kỳ vọng giá sẽ giảm khi nguồn cung bắt kịp nhu cầu.

Các tín hiệu của Contango:
– Nguồn cung dồi dào hoặc dư thừa.
– Kho chứa sẵn sàng và chi phí hiệu quả.
– Các nhà sản xuất và thương nhân sẵn sàng lưu kho và bán kỳ hạn.

Thị trường nông sản hành xử khác với thị trường năng lượng. Ngô và đậu tương thường chuyển đổi giữa contango và backwardation theo mùa — ngũ cốc rẻ vào mùa thu hoạch (nguồn cung cao), nhưng ngũ cốc cũ sắp đến vụ thu hoạch tiếp theo sẽ có giá cao hơn nếu nguồn cung từ vụ mùa mới không chắc chắn.

---

Lợi nhuận chuyển đổi (Roll yield): Cách Contango bào mòn lợi nhuận ETF

Phần này quan trọng nếu bạn làm việc với các quỹ chỉ số hàng hóa hoặc ETF, hoặc nếu công ty của bạn theo dõi các chỉ số hàng hóa để lập kế hoạch ngân sách.

Hầu hết các ETF hàng hóa không nắm giữ hàng hóa vật chất. Họ nắm giữ hợp đồng tương lai. Khi một hợp đồng tương lai sắp hết hạn, ETF phải bán hợp đồng sắp hết hạn và mua hợp đồng của tháng tiếp theo. Đây được gọi là chuyển đổi vị thế (rolling).

Trong một thị trường contango, hợp đồng của tháng tiếp theo đắt hơn hợp đồng sắp hết hạn. Mỗi khi ETF thực hiện chuyển đổi, họ bán giá thấp và mua giá cao. Khoản lỗ từ mỗi lần chuyển đổi được gọi là lợi nhuận chuyển đổi âm (negative roll yield).

Đây là một ví dụ cụ thể:

• Một ETF dầu nắm giữ hợp đồng tương lai WTI 1 tháng, hiện ở mức 80 USD/thùng.
• Hợp đồng 2 tháng (hợp đồng mà ETF sẽ chuyển sang) đang ở mức 82 USD/thùng.
• ETF bán ở mức 80 USD và mua ở mức 82 USD — họ mất 2 USD/thùng sau mỗi lần chuyển đổi.

Nếu giá giao ngay của dầu giữ nguyên trong một năm và ETF thực hiện chuyển đổi 12 lần, ETF đó vẫn có thể mất 10-15% giá trị chỉ từ chi phí chuyển đổi. Đây là lý do tại sao các ETF hàng hóa trong thị trường contango kéo dài thường xuyên có hiệu suất kém hơn đáng kể so với giá giao ngay theo thời gian.

Quỹ US Natural Gas ETF (UNG) là ví dụ nổi tiếng nhất. Từ năm 2009 đến 2016, giá giao ngay khí đốt tự nhiên về cơ bản không thay đổi. Nhưng UNG đã mất khoảng 90% giá trị vì hợp đồng tương lai khí đốt tự nhiên ở trong trạng thái contango sâu và kéo dài, khiến chi phí chuyển đổi tích tụ khủng khiếp qua nhiều năm.

Đối với một chuyên gia về vận tải biển hoặc tài chính thương mại, điều này quan trọng khi công ty của bạn sử dụng các chỉ số hàng hóa làm chuẩn ngân sách. Một chỉ số theo dõi giá tương lai sẽ sai lệch đáng kể so với giá giao ngay trong các thị trường contango. Luôn làm rõ xem một chỉ số chuẩn là dựa trên giá giao ngay hay giá tương lai.

---

Contango có ý nghĩa gì đối với nhà nhập khẩu và thương nhân

Đối với Jamie làm việc trong lĩnh vực logistics nhập khẩu hoặc tìm nguồn hàng, contango không chỉ là một khái niệm tài chính. Nó có tác động trực tiếp đến quyết định mua hàng và chiến lược lưu kho.

Bạn có nên mua kỳ hạn trong thị trường contango?

Giả sử bạn là nhà nhập khẩu dầu thực vật và dầu cọ đang ở trạng thái contango. Giá giao ngay là 900 USD/tấn và giá kỳ hạn 6 tháng là 940 USD/tấn. Phí chênh lệch contango là 40 USD/tấn.

Bạn có hai lựa chọn:
1. Mua giá giao ngay và tự lưu kho (chi phí lưu kho 30 USD/tấn trong sáu tháng).
2. Mua kỳ hạn ở mức 940 USD/tấn và để nhà cung cấp lưu kho giúp bạn.

Trong trường hợp này, tự lưu kho rẻ hơn — bạn trả 930 USD (900 + 30) so với giá kỳ hạn là 940 USD. Bạn sẽ chọn mua giá giao ngay và lưu kho.

Nếu chi phí lưu kho của bạn là 50 USD/tấn, tính toán sẽ đảo ngược. Hợp đồng kỳ hạn ở mức 940 USD rẻ hơn 950 USD (900 + 50). Bạn sẽ mua kỳ hạn.

Contango và quyết định lưu kho của thương nhân

Một thương nhân hàng hóa — công ty mua, lưu trữ và bán lại hàng hóa vật chất — kiếm lợi nhuận từ contango khi phí chênh lệch tương lai vượt quá chi phí duy trì của họ. Đây là cốt lõi của “kinh doanh chênh lệch giá duy trì (carry trade)” trong hàng hóa vật chất.

Các thương nhân lớn như Trafigura, Vitol và Glencore tích cực khai thác contango bằng cách lấp đầy các kho chứa khi đường cong tương lai cung cấp đủ phí chênh lệch. Hoạt động này hữu ích về mặt kinh tế — nó làm phẳng nguồn cung theo thời gian và giảm biến động giá.

Backwardation và quyết định lưu kho

Trong backwardation, việc lưu kho bị coi là bất lợi. Nếu bạn lưu kho dầu và giá tương lai thấp hơn giá giao ngay, bạn đang khóa chặt một khoản lỗ. Do đó, các thương nhân trong thị trường backwardation sẽ giảm thiểu hàng tồn kho và bán ngay lập tức.

Đối với các nhà nhập khẩu, backwardation có nghĩa là nhà cung cấp có quyền định giá cho việc giao hàng trong thời gian ngắn. Nó báo hiệu nguồn cung khan hiếm và gợi ý rằng việc chốt mua hàng kỳ hạn với mức chiết khấu có thể bảo vệ chống lại các đợt tăng giá đột biến trong tương lai gần.

---

Các câu hỏi thường gặp

Định nghĩa đơn giản nhất của contango là gì?

Contango có nghĩa là giá tương lai của một loại hàng hóa cao hơn giá giao ngay hiện tại. Thị trường “ở trong trạng thái contango” khi bạn phải trả nhiều tiền hơn để mua một loại hàng hóa cho việc giao hàng trong tương lai so với việc mua nó ngay hôm nay.

Sự khác biệt giữa contango và backwardation là gì?

Trong contango, giá tương lai cao hơn giá giao ngay. Trong backwardation, giá tương lai thấp hơn giá giao ngay. Hầu hết các thị trường hàng hóa đều ở trạng thái contango phần lớn thời gian do chi phí lưu kho và tài chính. Backwardation thường xảy ra khi nguồn cung khan hiếm và người mua sẵn sàng trả thêm phí để được giao hàng ngay lập tức.

Contango có nghĩa là giá đang tăng không?

Không. Contango là về mối quan hệ giữa giá giao ngay ngày hôm nay và giá tương lai cho các ngày giao hàng sau này. Nó không dự đoán liệu giá giao ngay có tăng hay giảm. Một thị trường có thể ở trạng thái contango trong khi giá giao ngay đang giảm.

Tại sao contango lại gây hại cho các ETF hàng hóa?

Các ETF hàng hóa nắm giữ hợp đồng tương lai thay vì hàng hóa vật chất. Khi họ chuyển đổi các hợp đồng sắp hết hạn sang tháng tiếp theo, họ bán ở mức giá thấp hơn và mua ở mức giá cao hơn trong thị trường contango. Khoản lỗ từ mỗi lần chuyển đổi — được gọi là lợi nhuận chuyển đổi âm — tích tụ theo thời gian và có thể làm giảm đáng kể lợi nhuận ngay cả khi giá giao ngay không đổi.

Contango tốt hay xấu cho các nhà sản xuất?

Điều đó phụ thuộc vào vị thế của nhà sản xuất. Các nhà sản xuất phòng ngừa rủi ro bằng cách bán hợp đồng tương lai sẽ chốt được mức giá tương lai cao hơn, điều này rất có lợi khi thị trường ở trạng thái contango. Tuy nhiên, nếu họ chờ đợi giá giao ngay hội tụ tăng lên bằng giá tương lai, thì sự hội tụ đó thường không thành hiện thực — giá giao ngay không nhất thiết phải tăng lên để khớp với giá kỳ hạn.

Contango ảnh hưởng như thế nào đến quyết định mua hàng của nhà nhập khẩu?

Nhà nhập khẩu so sánh chi phí mua giá giao ngay và tự lưu kho với việc mua kỳ hạn ở mức giá tương lai. Nếu giá tương lai (phí chênh lệch contango) vượt quá chi phí lưu kho của nhà nhập khẩu, mua giao ngay và lưu kho sẽ rẻ hơn. Nếu chi phí lưu kho đắt đỏ hoặc bị hạn chế, việc mua kỳ hạn sẽ hợp lý hơn.

Hàng hóa nào thường được sử dụng nhất để giải thích về contango?

Dầu thô là ví dụ phổ biến nhất vì nó có các hợp đồng tương lai được giao dịch tích cực qua nhiều tháng, dung tích kho chứa lớn và minh bạch, đồng thời đã trải qua những biến động mạnh giữa contango và backwardation, vốn được báo cáo rộng rãi (đặc biệt là vào tháng 4 năm 2020 khi giá giao ngay WTI đã có lúc rơi xuống mức âm).

---

Các điểm chính cần lưu ý

• Contango nghĩa là giá tương lai cao hơn giá giao ngay hiện tại — đây là trạng thái bình thường đối với hầu hết các hàng hóa vật chất.
• Phí chênh lệch contango phản ánh chi phí duy trì: chi phí lưu kho, chi phí tài chính và bảo hiểm từ hiện tại cho đến ngày giao hàng.
• Đường cong tương lai trong trạng thái contango sẽ dốc lên về phía bên phải khi bạn vẽ biểu đồ giá theo các tháng giao hàng.
• Backwardation là trạng thái ngược lại — giá giao ngay cao hơn giá tương lai, báo hiệu nguồn cung ngắn hạn khan hiếm.
• Các ETF hàng hóa chịu thiệt hại từ lợi nhuận chuyển đổi âm trong thị trường contango vì họ liên tục bán các hợp đồng sắp hết hạn với giá thấp hơn giá của hợp đồng tiếp theo mà họ phải mua.
• Đối với nhà nhập khẩu và thương nhân, contango tạo ra một bài toán: mua giá giao ngay rồi lưu kho rẻ hơn hay mua kỳ hạn ở mức giá tương lai rẻ hơn?
• Các thương nhân hàng hóa lớn khai thác contango bằng cách lấp đầy kho chứa khi phí chênh lệch tương lai vượt quá chi phí duy trì của họ — đây là nghiệp vụ kinh doanh chênh lệch giá hàng hóa vật chất (physical commodity carry trade).
• Contango không dự đoán giá sẽ tăng hay giảm; nó mô tả mối quan hệ hiện tại giữa giá giao ngay và giá tương lai.

Related Reading

To deepen your understanding of the topics covered in this article, explore these related guides: how the term structure of prices is plotted and interpreted and the difference between immediate and forward delivery pricing.