Preču nākotnes līgumu līkne: definīcija, struktūra un tās izmantošana tirgotāju vidū

Preču nākotnes līgumu līknes definīcija
Preču nākotnes līgumu līkne (dēvēta arī par fjūčeru cenu līkni) ir grafiks, kas atspoguļo vienas un tās pašas preces nākotnes līgumu cenas dažādos piegādes termiņos. Ja jēlnaftas cena piegādei nākamajā mēnesī ir $80 par barelu, bet piegādei pēc sešiem mēnešiem – $83 par barelu, līkne virzās augšup — to sauc par contango. Ja īstermiņa cenas ir augstākas par nākotnes cenām, līkne virzās lejup — to sauc par backwardation. Nākotnes līgumu līkne nav cenu prognoze. Tā parāda, cik tirgus dalībnieki ir gatavi maksāt šodien, lai fiksētu piegādi dažādos nākotnes datumos, kas fizisko preču tirgotājiem sniedz būtisku informāciju par pašreizējiem piedāvājuma un pieprasījuma apstākļiem.

---

Satura rādītājs

1. Kas patiesībā ir nākotnes līgumu līkne
2. Contango: augšupejoša līkne
3. Backwardation: lejupejoša līkne
4. Nākotnes līgumu līkne nav prognoze
5. Kā tiek veidotas nākotnes līgumu līknes
6. Kā fizisko preču tirgotāji izmanto šo līkni
7. Piemēri: jēlnafta, varš, kukurūza
8. Biežāk uzdotie jautājumi
9. Galvenie secinājumi

---

Kas patiesībā ir nākotnes līgumu līkne

Izvēlieties jebkuru aktīvi tirgotu preci ar fjūčeru līgumiem — jēlnaftu, varu, kukurūzu vai dabasgāzi. Jebkurā brīdī varat novērot tirgus cenas līgumiem ar dažādiem piegādes datumiem.

Piemēram, WTI jēlnaftai kādā noteiktā dienā varat redzēt:
– Piegāde pēc 1 mēneša: $80.00/barels
– Piegāde pēc 3 mēnešiem: $80.90/barels
– Piegāde pēc 6 mēnešiem: $81.75/barels
– Piegāde pēc 12 mēnešiem: $82.50/barels

Attēlojot šīs cenas grafikā — piegādes datums uz X ass, cena uz Y ass — jūs iegūstat nākotnes līgumu līkni. Tas ir pašreizējais tirgus konsensuss par preces cenu katrā nākotnes datumā, ko apliecina tas, par kādām cenām tirgus dalībnieki šobrīd ir gatavi pirkt un pārdot.

Nākotnes līgumu līkne mainās katru sekundi, kamēr tirgus ir atvērts. Katrs darījums un katra pirkšanas/pārdošanas cenas atjaunināšana to ietekmē. Tirgotāji aplūko līknes formu (nevis tikai tuvākā mēneša cenu), lai izprastu plašāku tirgus stāstu par piedāvājumu un pieprasījumu.

Ražošanas uzņēmuma preču iepirkumu speciālists, graudu tirgotājs, kurš lemj par kviešu uzglabāšanu vai pārdošanu, vai naftas pārstrādes rūpnīca, kas plāno izejvielu iegādi — visi izmanto nākotnes līgumu līkni kā lēmumu pieņemšanas rīku. Tas ir viens no praktiski visnoderīgākajiem jēdzieniem preču tirgos, lai gan to reti izskaidro vienkāršā valodā.

---

Contango: augšupejoša līkne

Contango apraksta nākotnes līgumu līkni, kurā cenas pieaug, tuvojoties tālākiem piegādes datumiem. Īstermiņa cenas ir zemākas par ilgtermiņa cenām.

Ekonomiskā loģika: ja piedāvājums pašlaik ir pietiekams un nav akūta deficīta, preces saņemšanas izmaksas šodien (salīdzinot ar gaidīšanu) ir zemākas par izmaksām, kas rodas, fiksējot piegādi vēlākam laikam. Cenu starpībai starp īstermiņa un ilgtermiņa piegādi ir jāsedz uzglabāšanas izmaksas (cost of carry), kas ietver fiziskās preces turēšanas izdevumus:

Uzglabāšanas izmaksas ietver:
– Glabāšanas izdevumus: noliktavas īre, apdrošināšana, apstrādes maksas
– Finansēšanas izmaksas: procenti par kapitālu, kas ieguldīts preču krājumos
– Nolietojumu: precēm, kas uzglabāšanas laikā bojājas (lauksaimniecības produkti, dažas ķimikālijas) — lai gan metāli nebojājas
– Mīnus: pieejamības labumu (convenience yield) (sīkāk skatīt zemāk)

Teorētiskā contango līkne slīpjas augšup ar ātrumu, kas aptuveni atbilst uzglabāšanas un finansēšanas izmaksu summai uz laika vienību. Jēlnaftai ar uzglabāšanas izmaksām aptuveni $0.30–0.50 par barelu mēnesī un finansēšanas izmaksām atkarībā no procentu likmēm, “pilna uzglabāšanas cikla” contango var pievienot $0.50–1.00 par barelu mēnesī.

Ko contango jums pasaka:
– Pašreizējais fiziskais piedāvājums ir pietiekams vai pat pārsātināts
– Krājumu turēšana ir ekonomiski neizdevīga salīdzinājumā ar tūlītēju pārdošanu un nākotnes līguma iegādi
– Arbitrāžas iespēja: iegādāties preci tagad, novietot to noliktavā un pārdot nākotnes līgumu, gūstot peļņu no contango starpības (atskaitot uzglabāšanas izmaksas). Kad šī starpība ir pozitīva, tirgotāji to sauc par “cash and carry” arbitrāžu.

Kad jēlnaftas tirgū bija pārprodukcija 2015.–2016. gadā un 2020. gada sākumā (COVID pieprasījuma sabrukums), jēlnaftas līkne nonāca izteiktā contango stāvoklī. 2020. gada aprīlī tirgotāji piepildīja tankkuģus un ofšoru krātuves, lai izmantotu contango starpību — tā bija pietiekami liela, lai segtu dārgo peldošo uzglabāšanu un vēl gūtu peļņu.

---

Backwardation: lejupejoša līkne

Backwardation apraksta nākotnes līgumu līkni, kurā īstermiņa cenas ir augstākas par nākotnes cenām. Līkne slīpjas lejup no kreisās uz labo pusi.

Piemērs: WTI jēlnafta saspringta piedāvājuma periodā:
– Piegāde nākamajā mēnesī: $90.00/barels
– Piegāde pēc 3 mēnešiem: $88.50/barels
– Piegāde pēc 6 mēnešiem: $87.00/barels
– Piegāde pēc 12 mēnešiem: $85.00/barels

Ekonomiskā loģika: pastāv pieejamības labums (convenience yield) — papildu vērtība, ko gūst fizisko preču turētāji, ja prece ir pieejama tagad, nevis nākotnē. Kad piedāvājums ir saspringts:
– Naftas pārstrādes rūpnīca, kurai nepieciešama nafta tagad, maksās prēmiju par tūlītēju piegādi, nevis gaidīs trīs mēnešus
– Metālu patērētājs, kura ražošana apstātos bez vara, vērtē tūlītēju piegādi daudz augstāk par nākotnes piegādi
– Steidzamība pēc piegādes šobrīd pārspēj uzglabāšanas izmaksu aprēķinus

Ko backwardation jums pasaka:
– Pašreizējais fiziskais piedāvājums ir nepietiekams salīdzinājumā ar tūlītēju pieprasījumu
– Pircējiem prece ir steidzami nepieciešama; pārdevēji ar fiziskiem krājumiem atrodas spēcīgā pozīcijā
– Krājumu turēšana tiek atalgota: tirgotājs, kurš pārdod “spot” tirgū un pērk nākotnes līgumu, zaudē naudu (viņi atpērk par zemāku cenu, nekā pārdevuši)
– Tirgus neveicina krājumu veidošanu

Backwardation ir raksturīgs precēm ar akūtu īstermiņa piedāvājuma deficītu. Vara cenas nonākšana backwardation stāvoklī LME (Londonas metālu biržā) ir spēcīgs signāls, ka noliktavu krājumi samazinās un tūlītēja pieejamība ir ierobežota. Lauksaimniecības preces bieži nonāk backwardation stāvoklī, kad ražas neveiksme rada tūlītēju trūkumu, kamēr tirgus paredz atkopšanos ar nākamo ražu.

Pieejamības labums (convenience yield) ir abstrakts ieguvums no fiziskas preces turēšanas, ko nākotnes līgumi nevar aizstāt. Ražotājam, kuram ir vara krājumi, ir garantēta piegāde — ražotne var darboties, pat ja “spot” tirgus īslaicīgi izsīkst. Šai drošībai ir reāla ekonomiska vērtība, par kuru ražotājs ir gatavs maksāt. Pieejamības labums šo vērtību kvantificē.

---

Nākotnes līgumu līkne nav prognoze

Šis ir vissvarīgākais skaidrojums.

Nākotnes līgumu līkne neparedz nākotnes “spot” cenas. Tā parāda, par ko tirgus šodien vienojas, lai nodrošinātu piegādi nākotnē. Tās ir fundamentāli atšķirīgas lietas.

Ja WTI 12 mēnešu fjūčeru cena šodien ir $82 par barelu, tas nenozīmē, ka tirgotāji sagaida, ka WTI pēc 12 mēnešiem maksās $82. Tas nozīmē, ka šodien pircēji un pārdevēji var vienoties par $82 kā godīgu cenu līgumam, kas paredz piegādi pēc 12 mēnešiem. Faktiskā “spot” cena pēc 12 mēnešiem var būt $95, $65 vai $82 — neviens to nezina.

Fizisko preču tirgotājs izmanto nākotnes līgumu līkni riska pārvaldībai, nevis cenu prognozēšanai. Kad ražošanas uzņēmums pērk varu ar 6 mēnešu fjūčeru cenu, tas neparedz, ka vara cena pēc 6 mēnešiem būs tieši tāda. Tas novērš nenoteiktību, fiksējot zināmu cenu, lai pārvaldītu preču ražošanas izmaksas.

Akadēmiskā atšķirība:
– Fjūčeru cena: cena, ko šodien varat fiksēt piegādei konkrētā nākotnes datumā
– Sagaidāmā nākotnes “spot” cena: cena, kādu, jūsuprāt, prece sasniegs šajā datumā

Šie divi skaitļi var būtiski atšķirties. Teorētiskā finanšu zinātne norāda, ka, tuvojoties piegādes datumam, tie konverģē (pateicoties arbitrāžai), taču jebkurā brīdī nākotnes līgumu līkne ir riska pārvaldības rīks un tirgus struktūras signāls, nevis kristāla bumba.

Jaunajiem profesionāļiem: kad jūsu vadītājs jautā “kādu naftas cenu tirgus sagaida pēc gada?”, pareizā atbilde ir atsaukties uz nākotnes līgumu līknes cenu, vienlaikus norādot, ka tas ir līgumslēgšanas tarifs, nevis konsensa prognoze.

---

Kā tiek veidotas nākotnes līgumu līknes

Attiecībā uz likvīdiem, biržās tirgotiem fjūčeriem (WTI jēlnafta, CBOT kukurūza, LME varš), nākotnes līgumu līkne ir vienkārši visu kotēto fjūčeru līgumu pašreizējās tirgus cenas. Katrs līguma mēnesis tiek tirgots neatkarīgi; “līkne” ir tikai šo cenu nolasīšana.

Praksē fjūčeru līgumi tiek kotēti konkrētiem piegādes mēnešiem un tiem ir derīguma termiņš. Ne katram kalendāra mēnesim ir likvīds fjūčeru līgums. Konstrukcijas izaicinājumi rodas, kad:

Likvīdi un nelikvīdi līgumu mēneši: daži mēneši (tuvākie piegādei) ik dienu tiek tirgoti tūkstošiem līgumu; tālāki mēneši (24+ mēneši uz priekšu) var tikt tirgoti tikai simtos vai mazāk. Cenas nelikvīdos mēnešos ir mazāk uzticamas — viens darījums var mainīt cenu, un pirkšanas/pārdošanas starpība (spread) ir liela.

Pārējie līgumi: Enerģijas tirgos ir kotēti līgumi ar derīguma termiņu vairākus gadus uz priekšu (jēlnaftas fjūčeri tiek kotēti ikmēneša piegādēm līdz pat 7–8 gadiem). Lauksaimniecības fjūčeri sniedzas tikai 2–3 gadus. Tālākiem periodiem tirgotāji un bankas veido sintētiskās nākotnes līgumu līknes, izmantojot:

– Esošās likvīdās fjūčeru cenas
– OTC (ārpusbiržas) mijmaiņas darījumu (swap) kotējumus
– Statistisko interpolāciju starp zināmiem datu punktiem
– Modeļos balstītu ekstrapolāciju ļoti tāliem datumiem

Metodes, kā aizpildīt nepilnības starp likvīdiem fjūčeru datumiem, ietver:
– Lineārā interpolācija: vienkārša taisna līnija starp zināmām cenām (ātra, bet neprecīza)
– Splaina interpolācija: vienmērīga līknes pielāgošana, kas saglabā slīpumu un izliekumu
– Budžeta plānošana (bootstrapping) no nākotnes līgumu vienošanām un OTC mijmaiņas darījumiem
– Galveno komponentu analīze (PCA): izmanto sarežģītākas nodaļas, lai modelētu līknes izmaiņas

Fizisko preču tirgotājam vai iepirkumu speciālistam praktiskais secinājums ir šāds: nākotnes cenas īstermiņa piegādēm (nākamie 1–12 mēneši) ir ļoti uzticamas, jo līgumi ir likvīdi. Cenas piegādēm pēc 3–5 gadiem ir mazāk drošas — tās ir konstruētas no mazāk pieejamiem datiem un modeļu pieņēmumiem.

---

Kā fizisko preču tirgotāji izmanto nākotnes līgumu līkni

Uzglabāšanas optimizācija: Ja graudu tirgotājs noliktavā tur 50 000 tonnas kukurūzas un nākotnes līgumu līkne ir contango stāvoklī, tirgotājs aprēķina: vai contango starpība pārsniedz uzglabāšanas un finansēšanas izmaksas? Ja jā, ir izdevīgi turēt krājumus un pārdot nākotnes līgumu, iekasējot starpību kā riska brīvu peļņu. Šis aprēķins tiek veikts katru dienu.

Iepirkumu plānošana: Ražošanas uzņēmums, kas pērk alumīniju ražošanai pēc 3–6 mēnešiem, var aplūkot nākotnes līgumu līkni, lai izlemtu: vai pirkt tagad par “spot” cenu, vai fiksēt cenu nākotnes līgumā? Ja līkne ir izteiktā contango (īstermiņa cenas būtiski zemākas par nākotnes cenām), ir stimuls pirkt fizisko preci tagad un izvairīties no augstākas nākotnes cenas. Ja līkne ir backwardation stāvoklī, nākotnes cena ir lētāka nekā “spot” cena, padarot nākotnes iepirkumus pievilcīgus.

Hedging punkts: Vara raktuvju īpašniekam ar ražošanas izmaksām $3.50/lb ir jāizlemj, kad un kādā nākotnes datumā pārdot vara fjūčerus, lai fiksētu peļņu. Nākotnes līgumu līkne parāda, kādas cenas ir pieejamas katram piegādes mēnesim. Ja 12 mēnešu fjūčera cena ir $4.20/lb (izdevīga cena), ražotājs var pārdot līgumus un fiksēt šo peļņas maržu.

“Roll” izmaksu pārvaldība: Investīciju fondiem vai tirgotājiem ar fjūčeru pozīcijām līknes struktūra nosaka “roll” izmaksas — tas ir, beidzošās darbības mēneša pozīcijas slēgšana un jaunas pozīcijas atvēršana nākamajā mēnesī. Contango tirgū “roll” rada zaudējumus (beidzošais līgums tiek pārdots lētāk, nekā tiek pirkts jaunais). Backwardation stāvoklī “roll” rada peļņu. Šī “roll” peļņa būtiski ietekmē pasīvo preču investoru atdevi.

Relatīvās vērtības identificēšana: Salīdzinot vairāku preču nākotnes līgumu līknes, dažkārt atklājas tirdzniecības iespējas. Ja kukurūza ir izteiktā backwardation, bet kvieši ir mērenā contango, tirgotājs var meklēt iemeslus (vai kukurūzai ir specifisks īstermiņa pieprasījuma lēciens? vai kviešu krājumi ir par lielu?) un attiecīgi rīkoties.

---

Piemēri: jēlnafta, varš, kukurūza

Jēlnafta (WTI) — 2022. gada maijs (saspringts tirgus, backwardation)

2022. gada pavasarī, pēc Krievijas-Ukrainas kara izraisītajiem traucējumiem:
– 1 mēneša WTI: ~$110/barels
– 3 mēneši: ~$105/barels
– 6 mēneši: ~$100/barels
– 12 mēneši: ~$93/barels

Izteikts backwardation: signāls par patiesu īstermiņa piedāvājuma trūkumu, ko izraisīja Krievijas piedāvājuma nenoteiktība un spēcīgā pieprasījuma atkopšanās pēc COVID. Tirgus maksāja lielu prēmiju, lai saņemtu naftu nekavējoties.

Jēlnafta (WTI) — 2020. gada aprīlis (COVID pieprasījuma sabrukums, contango)

COVID pieprasījuma sabrukuma dziļumā:
– 1 mēneša WTI: -$37/barels (negatīva cena, vēsturisks ekstrēms)
– 3 mēneši: ~$21/barels
– 12 mēneši: ~$33/barels

Super-contango: signāls par masveida pārprodukciju. Tirgotāji nespēja uzglabāt naftu pietiekami ātri. Peldošā uzglabāšana (tankkuģu īre naftas glabāšanai jūrā) milzīgi paplašinājās, lai izmantotu contango starpību, kamēr vien tā pārsniedza uzglabāšanas un finansēšanas izmaksas.

LME varš — 2021.–2022. gads (piedāvājuma saspringums)

2021. gadā un 2022. gadā LME vara cenas nonāca pastāvīgā backwardation stāvoklī — “spot” cenas bija par $50–200 par tonnu augstākas nekā 3 mēnešu nākotnes līgumu cenas. LME noliktavu krājumi nokritās līdz daudzgadu minimumam. Tas signalizēja par patiesu fizisko deficītu: ražotājiem varš bija vajadzīgs nekavējoties, un viņi maksāja vairāk par tūlītēju piegādi.

CBOT kukurūza — pēc ražas novākšanas (tipisks contango)

Pēc ASV ražas novākšanas (oktobris–novembris) kukurūza parasti nonāk mērenā contango stāvoklī, jo jaunās ražas piedāvājums ir bagātīgs un krājumi pieaug. Pirmais mēnesis ir zemākajā punktā ražas spiediena dēļ; jūlija vai septembra līgumi (pirms nākamās ražas) tiek tirgoti ar prēmiju, kas atspoguļo uzglabāšanas izmaksas.

---

Biežāk uzdotie jautājumi

Vai prece var būt contango stāvoklī dažus mēnešus un backwardation citos?

Jā. Nākotnes līgumu līknei nav jābūt vienmērīgi slīpai. Prece var uzrādīt backwardation pirmos 1–3 mēnešus (īstermiņa piedāvājums saspringts) un pēc tam pāriet uz contango 6.–12. mēnesī (kad tirgus paredz piedāvājuma pieaugumu vai pieprasījuma mazināšanos).

Vai prece, kas ir backwardation stāvoklī, vienmēr kļūst dārgāka?

Nē. Backwardation apraksta līknes struktūru, nevis cenu virzību. Tirgus var būt backwardation stāvoklī pie $80/barels, un pēc tam visa līkne var noslīdēt līdz $70/barels, saglabājot backwardation.

Kas ir “roll yield” un kāpēc tas svarīgs preču ETF?

“Roll yield” ir peļņa vai zaudējumi, periodiski aizstājot beidzošos fjūčeru līgumus ar jauniem. Contango gadījumā “roll” rada zaudējumus; backwardation gadījumā — peļņu. Preču ETF fondiem, kas izmanto fjūčerus, ilgstošs contango var būtiski samazināt ienesīgumu.

Kā lasīt tiešraides nākotnes līgumu līkni?

Biržās tirgotām precēm līkni var redzēt finanšu datu platformās: Bloomberg, Reuters Eikon vai TradingView. Atlasiet preci, pēc tam aplūkojiet visu līguma mēnešu sarakstu ar cenām katram piegādes datumam.

Kas ir “normālā backwardation” teorija?

Tā ir Džona Meinarda Keinsa teorija, kas apgalvo, ka fjūčeru cenas sistemātiski ir zemākas par sagaidāmajām nākotnes cenām, jo ražotājiem ir jāpiedāvā pircējiem riska prēmija. Empīriskie pierādījumi ir pretrunīgi.

Ko nozīmē plakana nākotnes līgumu līkne?

Plakana līkne (cenas ir vienādas visos datumos) rodas, kad contango prēmija precīzi sedz uzglabāšanas izmaksas, vai kad piedāvājums un pieprasījums ir pilnīgi līdzsvaroti. Praksē šādas līknes ir retas.

---

Galvenie secinājumi

• Preču nākotnes līgumu līkne atspoguļo tirgus vērtējumu par preces cenu dažādos nākotnes piegādes datumos.
• Contango (augšupejoša līkne) rodas, ja piedāvājums ir pietiekams; cenas ietver uzglabāšanas izmaksas.
• Backwardation (lejupejoša līkne) rodas, ja ir piedāvājuma deficīts; tirgus maksā prēmiju par tūlītēju piegādi.
• Līkne nav cenu prognoze, bet gan rīks riska pārvaldībai un tirgus stāvokļa izpratnei.
• Tirgotāji izmanto šo līkni lēmumiem par krājumu uzglabāšanu, iepirkumu laiku un “roll” izmaksu vadīšanu.
• “Roll yield” ir nozīmīgs faktors preču ETF ienesīgumam — tas ir pozitīvs backwardation stāvoklī un negatīvs contango stāvoklī.

Related Reading

To deepen your understanding of the topics covered in this article, explore these related guides: the upward-sloping curve structure associated with carrying costs, the inverted curve that signals tight near-term supply, how prompt and deferred prices relate to the physical and paper markets and how traders compare curves across different products.

Plašāku informāciju skatiet the storage expenses that influence whether traders hold or sell physical stocks vietnē Warehouse Wise.