Contango explicado: qué es, qué lo causa y por qué es importante
Definición de contango
El contango es una situación en los mercados de futuros de materias primas donde el precio de un contrato de futuros es superior al precio spot actual de la misma materia prima. Es el estado normal de la mayoría de los productos físicos, ya que los compradores están dispuestos a pagar más por una entrega futura que por una entrega inmediata. Esa prima refleja los costes reales de almacenamiento, financiación y seguros de una mercancía durante el período de entrega. El contango es lo opuesto al backwardation.
Tabla de contenidos
- Qué significa realmente el contango
- Por qué existe el contango: los tres costes
- La curva de futuros en contango
- Ejemplo práctico: petróleo crudo en contango
- Backwardation: la situación opuesta
- Rendimiento por roll: cómo el contango erosiona los rendimientos de los ETF
- Qué significa el contango para importadores y comerciantes
- Preguntas frecuentes
- Puntos clave
Qué significa realmente el contango
Imagine un almacén lleno de petróleo crudo. Usted puede vender ese petróleo hoy a 80 $ por barril, el precio spot. O puede acordar venderlo dentro de seis meses a 84 $ por barril, el precio de futuros a seis meses. Como el precio de futuros (84 $) es superior al precio spot (80 $), el mercado está en contango.
La diferencia entre ambos precios se denomina prima de contango. En este caso, son 4 $ por barril durante seis meses, aproximadamente un 5%.
El contango no es una señal de alarma. Es el estado normal y esperado para la mayoría de las materias primas físicas. La razón: almacenar y financiar mercancías físicas entre el momento actual y la fecha de entrega conlleva costes. Los compradores que desean la entrega más adelante deben compensar a los vendedores por esos gastos.
El término “precio spot” significa el precio de entrega y pago inmediato. El “precio de futuros” es el precio acordado para la entrega en una fecha futura específica. Cuando los precios de los futuros son progresivamente más altos para cada mes de entrega sucesivo, se dice que la curva completa de futuros está en contango.
Por qué existe el contango: los tres costes
Tres factores empujan los precios de los futuros por encima de los precios spot, creando el contango.
Los costes de almacenamiento son los más evidentes. Las materias primas físicas (petróleo crudo, gas natural, cereales, cobre) deben almacenarse en algún lugar hasta su entrega. Los parques de tanques, silos de grano y almacenes tienen un coste. Cuanto mayor sea el período de almacenamiento, mayor será el coste y, por tanto, mayor será el precio de los futuros en relación con el spot.
Los costes de financiación se suman a la prima. Para mantener una materia prima física, usted inmoviliza capital (el efectivo que gastó al comprarla) o pide dinero prestado. En ambos casos, existe un coste por intereses. Con un tipo de interés anual del 5%, mantener petróleo a 80 $/barril durante seis meses cuesta aproximadamente 2 $ por barril solo en financiación.
Los seguros y otros costes de mantenimiento completan el panorama. Las materias primas almacenadas deben estar aseguradas contra pérdidas, incendios o robos. El petróleo en tanques, el grano en silos y el cobre en almacenes requieren cobertura de seguro durante todo el periodo.
Juntos, estos tres elementos conforman el coste de mantenimiento (o cost of carry): el coste total de mantener una materia prima física desde hoy hasta una fecha de entrega futura. En un mercado que funciona correctamente, la prima de contango debería equivaler aproximadamente al coste de mantenimiento. Si los precios de los futuros son mucho más altos que dicho coste, resulta rentable comprar la materia prima física hoy, almacenarla y venderla a plazo. Esa actividad de arbitraje devuelve los precios de los futuros a su nivel correspondiente.
Un matiz: algunas materias primas tienen un rendimiento de conveniencia (convenience yield), una prima que los poseedores de existencias físicas están dispuestos a aceptar porque mantener la mercancía real aporta beneficios operativos. Una refinería que mantiene inventario de crudo evita paradas de producción si el suministro se interrumpe. Ese valor operativo reduce la prima de contango y, a veces, la elimina por completo, haciendo que el mercado entre en backwardation.
La curva de futuros en contango
Si se representan los precios de los futuros frente a los meses de entrega en un gráfico, se obtiene la curva de futuros (también llamada curva a plazo).
En contango, esta curva tiene una pendiente ascendente de izquierda a derecha. El mes de entrega más cercano se sitúa al precio más bajo (cercano al spot), y cada mes sucesivo se sitúa progresivamente más alto. La curva parece una colina suave que asciende de forma constante hacia la derecha.
Por ejemplo, los futuros del petróleo crudo durante un exceso de oferta podrían tener este aspecto:
| Mes de entrega | Precio ($/barril) |
|---|---|
| Spot | 80,00 $ |
| 1 mes | 80,80 $ |
| 3 meses | 82,00 $ |
| 6 meses | 84,00 $ |
| 12 meses | 87,50 $ |
Cada precio mensual supera al anterior aproximadamente por el coste mensual de mantenimiento. La curva está en contango total en todos los meses de entrega.
En backwardation, esa misma curva tiene pendiente descendente: el mes más cercano es el más caro y los precios caen a medida que nos alejamos en el tiempo.
Los mercados pueden estar en contango en el tramo cercano de la curva y en backwardation más adelante, o viceversa. La forma de la curva indica mucho sobre las condiciones actuales del mercado y el equilibrio entre oferta y demanda a corto plazo.
Ejemplo práctico: petróleo crudo en contango
A principios de 2020, cuando el COVID-19 provocó el colapso de la demanda mundial y los recortes de producción de petróleo aún no habían entrado en vigor, los mercados de crudo entraron en un contango extremo. El siguiente ejemplo ilustra la estructura que existía.
Supongamos que el crudo WTI (West Texas Intermediate, el punto de referencia de EE. UU.) cotiza a:
- Precio spot: 20,00 $ por barril
- Futuros a 1 mes: 23,00 $ por barril
- Futuros a 2 meses: 25,50 $ por barril
- Futuros a 6 meses: 32,00 $ por barril
El contango entre el spot y el contrato a 6 meses es de 12,00 $ por barril, un 60% por encima del spot.
Un comerciante de petróleo físico ve esto y piensa: ¿puedo obtener beneficios? Para ello, haría lo siguiente:
- Comprar crudo físico a 20 $/barril.
- Pagar por un tanque de almacenamiento de petróleo (Cushing, Oklahoma, no tenía casi capacidad disponible en abril de 2020; los comerciantes incluso fletaban superpetroleros como almacenamiento flotante a 300.000 $/día).
- Vender un contrato de futuros a 6 meses a 32 $/barril, fijando el precio a plazo.
Si los costes de almacenamiento son 1,50 $/barril por seis meses y los de financiación otros 0,50 $/barril, el coste total de mantenimiento es de 2,00 $/barril. El beneficio es 32,00 $ – 20,00 $ – 2,00 $ = 10,00 $ por barril.
Esa operación (comprar físico, almacenarlo, vender a plazo) se llama arbitraje cash-and-carry. Es muy real y la ejecutan habitualmente los grandes comerciantes de petróleo. En abril de 2020, el contango fue tan extremo que los comerciantes se quedaron sin opciones de almacenamiento, lo que se convirtió en una noticia importante.
Backwardation: la situación opuesta
El backwardation ocurre cuando el precio spot es superior al precio de los futuros. La curva de futuros tiene pendiente descendente. Una materia prima en backwardation suele tener una oferta ajustada en el momento, y los compradores pagan una prima por la entrega inmediata.
Los mercados petroleros oscilan con frecuencia entre el contango y el backwardation. El crudo estuvo en un fuerte backwardation durante gran parte de 2022, cuando la oferta era escasa en relación con la demanda. El precio de los futuros a seis meses podría ser 5 $ inferior al spot, lo que significa que los compradores pagaban una prima por recibir el petróleo hoy en lugar de esperar.
El backwardation indica:
– La oferta es escasa en relación con la demanda actual.
– Los poseedores de inventario físico tienen un alto rendimiento de conveniencia; no quieren vender ahora.
– El mercado espera que los precios caigan a medida que la oferta se recupere.
El contango indica:
– La oferta es amplia o excedentaria.
– Hay almacenamiento disponible y es rentable.
– Los productores y comerciantes están dispuestos a almacenar y vender a plazo.
Los mercados agrícolas se comportan de forma distinta a los energéticos. El maíz y la soja suelen alternar entre contango y backwardation estacionalmente: el grano es barato en la cosecha (mucha oferta), pero el grano de la cosecha anterior que se acerca a la siguiente cosecha obtiene una prima si la oferta de la nueva cosecha es incierta.
Rendimiento por roll: cómo el contango erosiona los rendimientos de los ETF
Esta sección es importante si usted trabaja con fondos indexados de materias primas o ETF, o si su empresa realiza un seguimiento de índices de materias primas para la planificación presupuestaria.
La mayoría de los ETF de materias primas no poseen mercancías físicas. Mantienen contratos de futuros. Cuando un contrato de futuros se acerca al vencimiento, el ETF debe vender el contrato que vence y comprar el contrato del mes siguiente. Esto se llama roll (o renovación) de la posición.
En un mercado en contango, el contrato del mes siguiente es más caro que el contrato que vence. Cada vez que el ETF renueva la posición, vende barato y compra caro. La pérdida de cada “roll” se denomina rendimiento negativo por roll (negative roll yield).
He aquí un ejemplo concreto:
- Un ETF de petróleo mantiene el contrato de futuros del WTI a 1 mes, actualmente a 80 $/barril.
- El contrato a 2 meses (en el que el ETF se renovará) está a 82 $/barril.
- El ETF vende a 80 $ y compra a 82 $: pierde 2 $ por barril en cada renovación.
Si el precio spot del petróleo se mantiene exactamente plano durante un año y el ETF realiza 12 renovaciones, el ETF podría perder entre un 10% y un 15% de su valor puramente por los costes de renovación. Esta es la razón por la que los ETF de materias primas en mercados de contango persistente a menudo tienen un rendimiento significativamente inferior al precio spot con el paso del tiempo.
El US Natural Gas ETF (UNG) es el ejemplo más famoso. Entre 2009 y 2016, los precios spot del gas natural se mantuvieron esencialmente planos. Pero UNG perdió aproximadamente el 90% de su valor porque los futuros del gas natural estaban en un contango pronunciado y persistente, y los costes de renovación se acumularon masivamente a lo largo de los años.
Para un profesional de la logística o la financiación del comercio, esto es relevante cuando su empresa utiliza índices de materias primas como referencia presupuestaria. Un índice que sigue los precios de los futuros divergirá significativamente de los precios spot en mercados de contango. Aclare siempre si una referencia se basa en el precio spot o en el de futuros.
Qué significa el contango para importadores y comerciantes
Para quien trabaja en logística de importación o abastecimiento de materias primas, el contango no es solo un concepto financiero. Tiene implicaciones directas en las decisiones de compra y la estrategia de almacenamiento.
¿Debería comprar a plazo en un mercado en contango?
Supongamos que usted es un importador de aceite vegetal y el aceite de palma está en contango. El precio spot es de 900 $/tonelada y el precio a plazo a 6 meses es de 940 $/tonelada. La prima de contango es de 40 $/tonelada.
Usted tiene dos opciones:
1. Comprar al contado y almacenar el aceite usted mismo (30 $/tonelada de costes de almacenamiento durante seis meses).
2. Comprar a plazo a 940 $/tonelada y dejar que su proveedor lo almacene.
En este caso, almacenarlo usted mismo es más barato: usted paga 930 $ (900 $ + 30 $) frente al precio a plazo de 940 $. Compraría al contado y almacenaría.
Si sus costes de almacenamiento fueran de 50 $/tonelada, el cálculo se invierte. El contrato a plazo a 940 $ es más barato que 950 $ (900 $ + 50 $). Usted compraría a plazo.
Contango y decisiones de almacenamiento para comerciantes
Un comerciante de materias primas (una empresa que compra, almacena y revende mercancías físicas) obtiene beneficios del contango cuando la prima de futuros supera su coste de mantenimiento. Este es el núcleo del “carry trade” en materias primas físicas.
Grandes comerciantes como Trafigura, Vitol y Glencore explotan activamente el contango llenando tanques de almacenamiento cuando la curva de futuros ofrece suficiente prima. Esta actividad es económicamente útil: suaviza la oferta a lo largo del tiempo y reduce la volatilidad de los precios.
Backwardation y decisiones de almacenamiento
En el backwardation, el almacenamiento está penalizado. Si usted almacena petróleo y el precio de los futuros es inferior al spot, está bloqueando una pérdida. Por tanto, los comerciantes en un mercado en backwardation minimizan el inventario y venden rápidamente.
Para los importadores, el backwardation significa que los proveedores tienen poder de fijación de precios para entregas a corto plazo. Señala una oferta ajustada y sugiere que fijar compras a plazo con descuento podría proteger contra picos de precios a corto plazo.
Preguntas frecuentes
¿Cuál es la definición más sencilla de contango?
Contango significa que el precio de futuros de una materia prima es superior al precio spot actual. El mercado está “en contango” cuando usted paga más por comprar una materia prima para entrega futura que lo que pagaría por comprarla hoy.
¿Cuál es la diferencia entre contango y backwardation?
En el contango, el precio de futuros está por encima del precio spot. En el backwardation, está por debajo. La mayoría de los mercados de materias primas están en contango la mayor parte del tiempo debido a los costes de almacenamiento y financiación. El backwardation suele producirse cuando la oferta es ajustada y los compradores están dispuestos a pagar una prima por la entrega inmediata.
¿Significa el contango que los precios van a subir?
No. El contango trata sobre la relación entre el precio spot de hoy y los precios de los futuros para fechas de entrega futuras. No predice si el precio spot en sí subirá o bajará. Un mercado puede estar en contango mientras el precio spot está cayendo.
¿Por qué el contango perjudica a los ETF de materias primas?
Los ETF de materias primas mantienen contratos de futuros en lugar de mercancías físicas. Cuando renuevan los contratos que vencen al mes siguiente, venden a un precio más bajo y compran a un precio más alto en un mercado en contango. La pérdida de cada renovación (rendimiento negativo por roll) se acumula con el tiempo y puede erosionar significativamente los rendimientos incluso si el precio spot se mantiene plano.
¿Es el contango bueno o malo para los productores?
Depende de la posición del productor. Los productores que se cubren vendiendo futuros fijan el precio de futuros más alto, lo cual es favorable cuando los mercados están en contango. Sin embargo, si esperan a que el precio spot converja al alza con el precio de los futuros, esa convergencia a menudo no se materializa; los precios spot no necesariamente suben para alcanzar a los precios a plazo.
¿Cómo afecta el contango a la decisión de compra de un importador?
Un importador compara el coste de comprar al contado y almacenar la mercancía por su cuenta frente a comprar a plazo al precio de futuros. Si el precio de los futuros (prima de contango) supera los costes de almacenamiento del importador, comprar al contado y almacenar es más barato. Si el almacenamiento es caro o limitado, comprar a plazo tiene más sentido.
¿Qué materia prima se utiliza más a menudo para explicar el contango?
El petróleo crudo es el ejemplo más común porque tiene contratos de futuros visibles y negociados activamente a lo largo de muchos meses de entrega, una capacidad de almacenamiento grande y transparente, y ha experimentado oscilaciones drásticas entre contango y backwardation que fueron ampliamente reportadas (especialmente en abril de 2020, cuando el precio spot del WTI se volvió brevemente negativo).
Puntos clave
- El contango significa que los precios de los futuros son superiores al precio spot actual; es la condición normal para la mayoría de las materias primas físicas.
- La prima de contango refleja el coste de mantenimiento: costes de almacenamiento, costes de financiación y seguros entre el momento actual y la fecha de entrega.
- Una curva de futuros en contango tiene una pendiente ascendente hacia la derecha al representar los meses de entrega frente a los precios.
- El backwardation es lo opuesto: los precios spot son más altos que los precios de futuros, lo que indica una oferta ajustada a corto plazo.
- Los ETF de materias primas sufren un rendimiento negativo por roll en mercados de contango porque venden repetidamente contratos que vencen por debajo del precio del siguiente contrato que deben comprar.
- Para los importadores y comerciantes, el contango crea un cálculo: ¿es más barato comprar al contado y almacenar, o comprar a plazo al precio de los futuros?
- Los grandes comerciantes de materias primas explotan el contango llenando los almacenes cuando la prima de futuros supera su coste de mantenimiento; esto es el carry trade de materias primas físicas.
- El contango no predice si los precios subirán o bajarán; describe la relación actual entre los precios spot y los de futuros.
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